中国的黄金购买正在推动黄金的范式转变。是什么决定了黄金的价格？在过去十年的大部分时间里，答案很简单：货币价格。利率越低，黄金价格越高，反之亦然。
黄金是典型的"反美元"货币，因为，它是那些不信任法定货币的人的避风港。因此，在一个实际利率低、美元廉价的世界里，黄金价格自然会上涨。或者说，当利率上升时，没有收益的黄金自然也就失去了吸引力，从而导致价格暴跌。
然而，来到今天，这种情况也不会发生了。
随着今年经通胀调整后的利率飙升至金融危机以来的最高水平，黄金几乎没有眨一下眼睛。周四，以10年期国债通胀保值证券（TIPS）衡量的实际收益率再次飙升至2009年以来的最高点，而现货黄金在同一天仅微跌0.5%。上一次实际利率如此之高时，黄金价格约为现在的一半。
黄金与实际利率之间关系的解体可能是贵金属范式的转变，让投资者在一个旧有公式似乎并不适用的世界里苦苦计算黄金的"合理价值"。这也引发了人们的疑问：旧的动态是否以及何时会重新出现，或者是否已经出现，只是在新的基础上而已。
那么，是什么支撑着价格呢？
分析师指出，以中国为首的央行大举买入，以及投资者仍在押注美国经济放缓将利好黄金，即使常规的操作方法认为是时候卖出黄金了。
贝伦贝格投资组合经理马可-霍赫斯特说："我们的模型告诉我们，200美元太贵了。然而，他帮助管理的该公司3.19亿欧元（3.4亿美元）的多元资产平衡基金仍持有约7%的黄金资产。在我们看来，黄金的未来看起来更具吸引力"。
有各种不同的模型或计算方法来评估黄金的公允价值，而且，许多分析师自创了自己的模型或计算方法。但就其本质而言，大多数模型或计算方法都反映了黄金与实际美国债券收益率和美元相比的基本交易原则。通常情况下，随着美元走强以及债券和现金等其他安全资产支付的利息上升，货币经理们会抛售避险贵金属。
但他们并没有像预期的那样大规模抛售，这就造成了与模型显示的黄金交易价格相比的巨大"溢价"。
"黄金没有收益，但现金有收益。我该何去何从？"Ameriprise 金融公司首席市场策略师安东尼-萨格里宾说。"在这方面，我对黄金的弹性感到惊讶”。
由于各国央行创纪录的黄金购买狂潮帮助黄金抵御了全球范围内的货币紧缩政策，"溢价"已经持续了一年多。
一些初步迹象表明，主权需求开始放缓，使黄金更容易受到经济衰退的影响。前景的关键在于机构投资者是否决定在价格测试新低时抛售黄金。
不过，一些分析师认为，黄金与其说完全崩溃，不如说只是在更高的基础上重置了与其主要驱动因素之间的关系。
麦格理的马库斯-加维认为，随着美国经济放缓，黄金价格明年将升至每盎司2100美元。
加维说："名义金价已经出现了一定程度的突破性上涨。一旦有了资金流作为尾风，我认为金价就会像模像样地推高"。
3月份席卷美国金融业的动荡可能是一块试金石。硅谷银行濒临破产，实际收益率和美元下跌，引发了新的资金流入黄金支持的交易所交易基金。
尽管黄金的交易溢价已经很高，但它还是反弹至接近疫情期间创下的纪录，但最终随着危机的缓解和投资者对高价的抛售而下滑。
但另一些投资者则对黄金重现辉煌持怀疑态度，尤其是银行业危机的威胁已经消退，债券多年来首次提供了可观的收益率。由于黄金看起来相对昂贵，即使在美国经济放缓的情况下，黄金也很难吸引到有意义的资金流入。
62亿欧元的Pictet多元资产全球机遇基金联席经理Marco Piersimoni表示："还有其他资产，如长期债券，可以在投资组合中用于与黄金相同的目的，但会带来利差。"在当前环境下，黄金并不是一种非常有说服力的多样化资产。
埃迪-斯彭斯和李月月2023年9月24日彭博社